La rentabilidad del Fondo de Ahorro Previsional en el sistema de capitalización individual es uno de los factores más importantes en la determinación del quantum de la futura prestación jubilatoria de los trabajadores uruguayos, resultando de relevancia el estudio de su variabilidad . El objetivo del presente trabajo es identificar las principales fuentes de transmisión de la varianza de los retornos previsionales desde el inicio del sistema hasta diciembre de 2010. A dichos efectos, se identifican las variables representativas de los principales riesgos enfrentados por los retornos del portafolio previsional, en el marco de la teoría de fijación de precios de arbitraje (APT). Posteriormente , se aplican modelos econométricos de heterocedasticidad condicional autorregresiva generalizada para analizar la variabilidad de cada una de las series temporales consideradas.Los enfoques abordados incluyen la construcción de modelos de regresión de varianzas así como de esquemas multivariantes de modelización GARCH. La evidencia obtenida muestra que antes de la crisis económico - financiera que afectó a Uruguay a partir de 2002, el riesgo de devaluación así como ciertos riesgos relacionados con instrumentos financieros locales, tenían una importancia fundamental en la varianza previsional mientras que después de la citada crisis, el riesgo de crédito así como los riesgos de tasa de interés y de empinamiento en las curvas correspondientes a las monedas relevantes en el portafolio, sobre todo en unidades indexadas, se erigen como los más significativos. Por otro lado, si bien el riesgo de inflación ha sido mitigado por la predominancia de títulos en UI en el portafolio previsional, la vulnerabilidad subsistente de los retornos del FAP al riesgo de devaluación, considerando el actual esquema de tipo de cambio flexible, permite reflexionar sobre la necesidad en el uso de instrumentos derivados, que brinden una eficaz cobertura contra el riesgo de tipo de cambio.